文｜钱伟
本次会议背景特殊：7月FOMC后，沃什信誉受损，8月美债危机，市场普遍预期沃什回归鹰派，挽回形象。沃什别无选择，只能迎合。因此，本次会议对政策方向的指引，意义或有限。
6月FOMC首秀、7月FOMC滑铁卢、8月杰克逊霍尔鹰派，市场波动极大，但沃什可能一直没变，摇摆的是市场的预期。
沃什的计划是什么？等待。等待更多的数据，等待工作组的结论，等待新框架被接受。
由于沃什对AI期待极高，目前利率不低、传统经济承压，其立场或中性偏鸽，加息的心理门槛实则较高。
预计9月和年内仍不加息。后续观察：一是非农和CPI，二是美伊和油价，三是工作组进展。若通胀未大幅恶化，沃什将按兵不动，为工作组争取更多时间。
市场方面，震荡过后，宽松交易或重来。
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美联储主席沃什8月28日在杰克逊霍尔全球央行年会上发表主旨演讲。
一、市场将沃什发言解读为鹰派，加息预期升温
沃什讲话后，加息交易主导市场，股债商承压。9月加息概率从35%飙升至57%，2年期美债收益率蹿升11bp，创一个月新高，美股、黄金均下跌。
尽管沃什没有明确表示将考虑加息，但市场仍倾向于捕捉其偏鹰派的信号，包括：
（1）对通胀的表述，偏悲观
直接指出，价格稳定方面，数据令人担忧；通胀率仍高于2%目标，目前的主要关注点应当放在价格上。通胀在近期的进展有限，尤其提到，虽然今年夏天的PCE和CPI数据好于预期，但并未告诉潜在趋势有实质性改善；PCE的分项结构情况，超过3%的比例仍较高。
再次强调了2%的针对PCE的通胀目标是不变的，而不是其他指标（7月FOMC记者会上，曾暗示可能明年初修改上述目标）。
近期大宗商品价格的上涨值得关注（针对油价的问题）。
工资增长长期以来都未能被证明是未来通胀的可靠指标（目前工资增长在逐步回落）。
必须确信底层通胀正在向目标移动，清晰的、且足够快，否则还有工作要做（这可能是市场认为的加息指引）。
（2）对经济的表述，偏乐观
在之前两次会议上，沃什均未对经济进行系统的分析，本次会议上，则花费大量篇幅进行讨论，总体较为乐观。
例如：增长方面，就业稳健，居民消费和需求良好；金融方面，信用利差低、企业债发行强劲、信贷调查显示贷款标准松等，指出金融条件不算限制性；企业方面，提到股市盈利、资本开支上行等。
二、但沃什的改革诉求，仍在坚持，其立场可能并未变化，只是市场的预期波动
上述分析看，沃什的鹰派，主要体现在增长和通胀的判断上、以及重申对2% PCE目标的拥护，但并没有明确传达加息的指引。
相反，其政策新框架的几个关键环节，并没有变化。包括：
（1）沃什仍否定与市场充分沟通、前瞻指引的作用，甚至还在说投资者应该自己理性决策、不应依赖联储。
实盘开户配资服务（2）沃什对AI依旧抱有极大的期待。AI的影响放在全篇演讲的第一个讲，相信AI会对经济和政策产生深远影响。
（3）保持着和工作组的沟通。尤其提到，将在生产力和就业工作组的协助下，共同思考AI影响等问题，早期沟通令人鼓舞。
（4）将努力构建更可靠的模型和更健全的规则。
这意味着，沃什仍将基于“AI带来生产力变化”这一关键因子，构建其新的政策框架。在新的框架出炉前，沃什并不想过多的指引市场，确立政策方向。
三、本次会议背景特殊，沃什迎合市场；关注油价、CPI走势，基准情形下，仍预期9月和年内不加息
7月FOMC会议后，沃什信誉受损，叠加近期美债危机，本次杰克逊霍尔会议前，市场普遍预期其会回归鹰派，挽回形象。这一特殊背景下，沃什的选择有限，只能迎合市场，实际发言情况，与此基本相符。
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从6月FOMC首秀，到7月FOMC滑铁卢，再到8月杰克逊霍尔会议鹰派，其实沃什的立场可能一直没变，其计划就是：等待。等待更多的数据出炉，等待工作组的结论出炉，等待新框架的出炉，等待更多AI影响的出炉。
市场的波动较大，更多是市场自身的预期出现摇摆。不是沃什的“脑”在变，而是市场的“心”在变。
我们仍认为，由于沃什对AI生产力的期待较高，目前总体利率水平不低，传统经济下行压力存在，其立场或中性偏鸽，触发其加息的门槛实则较高。
虽然市场重新交易加息，但是否意味着后续加息概率上升，仍有较大不确定性。9月观察三大要素：一是，非农和CPI数据，二是，美伊冲突和油价，三是，工作组的研究进展。若CPI和油价没有系统性恶化，沃什或仍按兵不动，等待工作组的结论，预计9月FOMC仍不加息。市场方面，震荡过后，宽松交易可能重来。
美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。
钱伟：中信建投证券海外经济与大类资产首席分析师，复旦大学经济学博士，2020年加入中信建投研究所，覆盖海外宏观、大类资产、出口、汇率、资金流动等。
证券研究报告名称：《缓兵之计：杰克逊霍尔会议点评》
对外发布时间：2026年8月29日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
钱伟 SAC 编号:S1440521110002
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